中國(guó)證監(jiān)會(huì)原主席肖鋼

【采訪/觀察者網(wǎng) 張廣凱】

觀察者網(wǎng)：您在書中開篇就提及“黨中央從來沒有像現(xiàn)在這樣重視資本市場(chǎng)”，這如何理解？資本市場(chǎng)的地位提升對(duì)資本市場(chǎng)的發(fā)展有怎樣重要的意義？外界對(duì)此出了很多解讀，尤其在當(dāng)前股市行情長(zhǎng)期向好的背景下，有分析認(rèn)為您的話可能對(duì)外傳遞了“中國(guó)牛市再次到來”的信號(hào)。作為證監(jiān)會(huì)前主席，據(jù)稱您或是第一位“這樣系統(tǒng)地論述中國(guó)資本市場(chǎng)的變革”。您為什么選擇這個(gè)時(shí)間向市場(chǎng)推出這本書？

肖鋼：黨的十八大以來，習(xí)近平總書記對(duì)發(fā)展資本市場(chǎng)作了一系列重要論述，黨中央、國(guó)務(wù)院一系列文件提出了明確要求，作出了全面部署，內(nèi)涵之豐富，改革力度之大，是前所未有的。中央強(qiáng)調(diào)，資本市場(chǎng)在金融運(yùn)行中具有牽一發(fā)而動(dòng)全身的作用，具有樞紐地位，凸顯了發(fā)展資本市場(chǎng)的重要性與緊迫性。從某種意義上來理解，中國(guó)從來沒有像今天這樣需要資本市場(chǎng)，這是我國(guó)進(jìn)入工業(yè)化后期實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)和高質(zhì)量發(fā)展的必然選擇。

2020年恰逢我國(guó)資本市場(chǎng)建立三十周年。俗話說，三十而立。我國(guó)資本市場(chǎng)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展，同時(shí)也面臨許多機(jī)遇與挑戰(zhàn)，在這樣的時(shí)刻，回顧資本市場(chǎng)變革歷程，探討市場(chǎng)基礎(chǔ)制度建設(shè)，我想應(yīng)該是一件有意義的事情。

觀察者網(wǎng)：作為證監(jiān)會(huì)原主席，您親身參與了資本市場(chǎng)的制度建設(shè)和監(jiān)管改革。您覺得，在A股發(fā)展了近30年之際，在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的改革，對(duì)于A股而言，有怎樣的歷史意義和經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)？

肖鋼：你說得很正確，對(duì)于中國(guó)資本市場(chǎng)而言，“三十而立，注冊(cè)元年”不是一個(gè)偶然。

推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革，是黨的十八屆三中全會(huì)明確提出的改革要求。此后，黨中央、國(guó)務(wù)院一系列文件明確了注冊(cè)制改革的目標(biāo)任務(wù)和基本原則。

2018年11月5日，習(xí)近平總書記親自宣布在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制，正式拉開了中國(guó)資本市場(chǎng)注冊(cè)制改革的序幕。這次改革以科創(chuàng)板為突破口試點(diǎn)注冊(cè)制，通過增量改革、局部試點(diǎn)、積累經(jīng)驗(yàn)，以增量帶動(dòng)存量，符合中國(guó)國(guó)情和資本市場(chǎng)實(shí)際。可以說，沒有科創(chuàng)板這個(gè)增量市場(chǎng)板塊、這個(gè)改革“試驗(yàn)田”，注冊(cè)制改革將面臨著很大的不確定性；沒有注冊(cè)制試點(diǎn)，科創(chuàng)板也將缺乏與之適應(yīng)的生態(tài)環(huán)境，板塊建設(shè)的目標(biāo)也將很難實(shí)現(xiàn)。因此，增量改革路徑的頂層設(shè)計(jì)是非常符合實(shí)際、非常富有智慧的。因此，設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制是中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展歷程中具有里程碑意義的重要變革，也是深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重大舉措，必將極大改變中國(guó)資本市場(chǎng)的生態(tài)和機(jī)理，真正煥發(fā)中國(guó)資本市場(chǎng)的應(yīng)有功能，并實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)在更高水平上的均衡與發(fā)展。

觀察者網(wǎng)：近期股市被冠以“健康牛”“結(jié)構(gòu)?！?， A股用了5個(gè)交易日就突破3000點(diǎn)并上沖3400點(diǎn)。但隨后股市又一步三回頭，接連出現(xiàn)大幅度的下跌。您是怎么判斷當(dāng)前股市的行情？這是真正意義上的牛市么？市場(chǎng)將監(jiān)管頻頻發(fā)出降溫A股信號(hào)歸納為市場(chǎng)回調(diào)的重要原因。您認(rèn)為監(jiān)管應(yīng)如何在呵護(hù)牛市和提示風(fēng)險(xiǎn)間尋求平衡？

肖鋼：雖然今年以來A股市場(chǎng)曾發(fā)生過震蕩行情，但相比國(guó)際市場(chǎng)，表現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性與活力。Wind數(shù)據(jù)顯示，到7月底，滬深兩市總市值已突破80萬億元。A股上漲具有經(jīng)濟(jì)宏觀面、基本面的支撐，反映了投資者對(duì)于我國(guó)后疫情時(shí)期經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，對(duì)于促進(jìn)投資與消費(fèi)、提振市場(chǎng)信心、改善企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表、促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)與發(fā)展具有積極作用。同時(shí)，也應(yīng)看到，股市屬于虛擬經(jīng)濟(jì)形態(tài)，也是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)，當(dāng)前重點(diǎn)應(yīng)防范杠桿資金帶來的風(fēng)險(xiǎn)和沖擊，嚴(yán)格禁止銀行資金違規(guī)或者繞道流入股市。

監(jiān)管部門的核心職責(zé)是維護(hù)市場(chǎng)公開、公平、公正，維護(hù)投資者特別是中小投資者合法權(quán)益，促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展。因此，必須回歸監(jiān)管本位，“監(jiān)管姓監(jiān)”，對(duì)違法違規(guī)行為“零容忍”，強(qiáng)化監(jiān)管執(zhí)法的能力，提高執(zhí)法的速度、質(zhì)量和效果。

觀察者網(wǎng)：科創(chuàng)板從設(shè)立之初就被冠以“中國(guó)版納斯達(dá)克”的期待，您認(rèn)為，站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)看，科創(chuàng)板距離納斯達(dá)克還有多大的距離？從資本層面、制度層面，還有哪些改善的空間？

肖鋼：你提出的這個(gè)問題非常關(guān)鍵，實(shí)際上對(duì)于這次改革的“初心”，總的看是有三方面內(nèi)容：一是服務(wù)國(guó)家創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略，二是為資本市場(chǎng)基礎(chǔ)性制度改革積累試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)，三是增強(qiáng)我國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。對(duì)于這最后一點(diǎn)，很多人可能有點(diǎn)淡忘了。

你問到科創(chuàng)板距離納斯達(dá)克還有多大的距離。在這方面有一個(gè)很好的可供觀察比較的視角，也是近期的一個(gè)熱點(diǎn)現(xiàn)象，就是中概股回歸。中概股回歸首先是體現(xiàn)了上市主體在各個(gè)市場(chǎng)利弊之間的權(quán)衡，其次也可供觀察比較不同市場(chǎng)的制度競(jìng)爭(zhēng)力。不少市場(chǎng)觀察者認(rèn)為，一些優(yōu)質(zhì)的紅籌科技企業(yè)還沒有將科創(chuàng)板作為首選回歸地，有的認(rèn)為，科創(chuàng)板可以考慮借鑒香港市場(chǎng)的做法，認(rèn)真研究和推出“第二上市”制度，即在認(rèn)可第一上市地監(jiān)管的基礎(chǔ)上，實(shí)行較多的豁免、簡(jiǎn)化的監(jiān)管制度安排，從而提高對(duì)紅籌等科創(chuàng)企業(yè)的吸引力。這些建議有可取之處，值得認(rèn)真研究。

當(dāng)然，我們考查和評(píng)價(jià)科創(chuàng)板的制度競(jìng)爭(zhēng)力，總是需要一種發(fā)展的、動(dòng)態(tài)的眼光。一年前，我們誰都沒有想到已上市紅籌企業(yè)回歸的門檻能夠從2000億下降到200億，未上市紅籌企業(yè)門檻從有條件的200億下降到100億或有條件的50億；一年前，我們沒人能夠想到，VIE、用匯、募資出境、限制性股票單元這些長(zhǎng)期困擾我們的問題，有了相應(yīng)的通路可以尋求解決。一年前，我們沒人能夠想到，竟然真的有不止一家紅籌企業(yè)能夠在科創(chuàng)板上市。所以，對(duì)科創(chuàng)板實(shí)現(xiàn)較強(qiáng)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力和制度吸引力，應(yīng)當(dāng)抱有非常樂觀的態(tài)度。

觀察者網(wǎng)：今年以來，隨著中國(guó)資本市場(chǎng)各項(xiàng)改革加速挺進(jìn)深水區(qū)，市場(chǎng)上關(guān)于“T+0交易”的呼聲也此起彼伏；在您看來，未來“T+0”回歸股票市場(chǎng)是否可期？您在《中國(guó)資本市場(chǎng)變革》一書中提到，今后在研究T+0交易制度時(shí)，可以考慮從藍(lán)籌股開始試點(diǎn)；這個(gè)建議是基于哪些方面的考量呢？

肖鋼：T+0是境外資本市場(chǎng)普遍采用的一種基礎(chǔ)性制度。根據(jù)國(guó)際證券服務(wù)業(yè)協(xié)會(huì)（ISSA）數(shù)據(jù)，44個(gè)全球主要市場(chǎng)中有42個(gè)市場(chǎng)允許T+0。目前，我國(guó)股票市場(chǎng)不允許T+0，而在交易所債券、債券ETF、黃金ETF等證券品種上允許T+0。長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，在A股市場(chǎng)實(shí)施“T+0”是交易制度未來改革的一個(gè)方向。但“T+0”也存在一些弊端，比如，容易誘發(fā)投機(jī)炒作行為，在特定的情況下可能會(huì)引發(fā)暴漲暴跌。不少實(shí)證研究表明，大部分參與T+0的個(gè)人投資者是虧損的，在我國(guó)目前個(gè)人投資者占比極高的情況下，何時(shí)實(shí)施、怎樣實(shí)施T+0交易必須慎之又慎。

藍(lán)籌股盤子大，估值穩(wěn)定，波動(dòng)較小，抗操縱性強(qiáng)，率先試點(diǎn)T+0交易風(fēng)險(xiǎn)可控。

觀察者網(wǎng)：中央多次表態(tài)要提高直接融資比例，股市作為直接融資的重要途徑，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的幫助具體有哪些體現(xiàn)？從股市總市值和GDP的比值來看，美國(guó)經(jīng)常保持在100%以上，而中國(guó)基本都在80%以下，未來應(yīng)該提高到多少比較合理？

肖鋼：資本市場(chǎng)是現(xiàn)代金融體系的重要組成部分，其核心功能在于促進(jìn)資本形成、促進(jìn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)、提供交易功能并優(yōu)化公司治理。從企業(yè)融資角度看，權(quán)益資本是長(zhǎng)期的穩(wěn)定資金且無須還本付息，債務(wù)資本一般是中短期的且必須還本付息的，對(duì)于一些科技創(chuàng)新公司，由于其“輕資產(chǎn)”和“重人力資本”特征，債務(wù)融資比較困難，更適合股權(quán)融資。

股票市值／GDP一般大體反映一國(guó)經(jīng)濟(jì)的證券化水平，既取決于股票上市數(shù)量及市值規(guī)模變化，也與GDP規(guī)模體量有關(guān)。美國(guó)資本市場(chǎng)上市公司4906家、總市值47萬億美元，其中紐交所28萬億美元、納斯達(dá)克19萬億美元（截至8月4日，WIND數(shù)據(jù)），美國(guó)2019年GDP是21萬億美元，其股市總市值/GDP比值是224%。A股上市公司3938家、總市值73.8萬億人民幣，2019年中國(guó)GDP是99萬億人民幣，總市值/GDP比值是75%。但是也要關(guān)注到，我們還有很多公司在香港、美國(guó)上市，即中資港股及海外中概股，這些境外上市的中資股票總市值約占內(nèi)地總市值的1/3，約合25萬億人民幣左右。如果加上這塊，我國(guó)股市總市值/GDP比重已經(jīng)接近100%，這個(gè)比重已經(jīng)超過全球大型經(jīng)濟(jì)體的平均水平了，我個(gè)人預(yù)計(jì)中國(guó)這個(gè)指標(biāo)還會(huì)進(jìn)一步增長(zhǎng)。主要原因：一是我國(guó)科創(chuàng)板注冊(cè)制已經(jīng)試行一年多，創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制推出在即，新《證券法》也已經(jīng)開始生效，這些重大變革將進(jìn)一步加快更多優(yōu)質(zhì)公司的上市進(jìn)程；二是我國(guó)潛在上市公司資源較多、成長(zhǎng)性較好，一般還是各行各業(yè)甚至細(xì)分領(lǐng)域的龍頭公司，其營(yíng)收或利潤(rùn)增速平均來講要比GDP增速要高一些，長(zhǎng)期來看，最終會(huì)反映到市值的增加上?？偟膩碚f，證券化率取決于很多因素，究竟多少比較合理，值得深入研究。

觀察者網(wǎng)：中國(guó)股市非常重視幫助企業(yè)融資的職能，但是股民往往把頻繁的IPO、增發(fā)和大股東減持等行為被視為對(duì)投資者的傷害，這是不是導(dǎo)致中國(guó)股市難以長(zhǎng)牛的原因之一？上市公司和投資者之間的利益應(yīng)該如何平衡？  

肖鋼：我國(guó)股市牛短熊長(zhǎng)的原因是復(fù)雜的、多方面的。把IPO、增發(fā)和大股東減持視作原因之一有失偏頗。實(shí)證研究表明，IPO、增發(fā)和大股東減持都會(huì)增加股票二級(jí)市場(chǎng)供給，但對(duì)大盤和個(gè)股價(jià)格的影響都是短暫的，改變不了股市的中長(zhǎng)期走勢(shì)。供給的增加往往會(huì)導(dǎo)致需求的變化，供給的影響也會(huì)被市場(chǎng)需求所消化。股票供求關(guān)系不同于商品供求關(guān)系與貨幣供求關(guān)系，既是一個(gè)理論課題，又是一個(gè)現(xiàn)實(shí)問題，在境內(nèi)外不同的股票市場(chǎng)，股票供給與需求對(duì)市場(chǎng)的影響也是不一樣的，這些都值得進(jìn)行深入研究。平衡好上市公司和投資者利益關(guān)系的一個(gè)核心問題是股票定價(jià)，除了受股票供求影響外，還涉及如何科學(xué)度量股價(jià)的方法與工具，人們的預(yù)期在定價(jià)中也發(fā)揮著重要作用。我們常?？吹竭@樣的現(xiàn)象：一些人看好的公司，股價(jià)起不來，反之亦然。一些賺錢的公司不值錢，而一些尚不盈利的公司卻很值錢。這說明股票定價(jià)只能交給市場(chǎng)來決定，由參與市場(chǎng)主體按規(guī)則相互博弈，讓市場(chǎng)在資源配置中起決定性作用。

觀察者網(wǎng)：近段時(shí)間以來，我們看到國(guó)內(nèi)有不少上市公司無視法律和規(guī)則，涉及財(cái)務(wù)造假等侵害投資者利益的行為；當(dāng)今的資本市場(chǎng)波詭云譎，您認(rèn)為未來應(yīng)該如何提升上市公司治理質(zhì)量？

肖鋼：上市公司財(cái)務(wù)造假、內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)等惡性違法違規(guī)行為的確屢有發(fā)生，這不僅破壞市場(chǎng)誠(chéng)信生態(tài)，影響了投資者信心，更破壞了資本市場(chǎng)穩(wěn)定健康運(yùn)行的基礎(chǔ)。我國(guó)證券監(jiān)管部門對(duì)上市公司財(cái)務(wù)造假和操縱市場(chǎng)、內(nèi)幕交易等證券欺詐行為一直以來均秉持零容忍態(tài)度，全力保護(hù)投資者尤其是中小投資者合法權(quán)益。資本市場(chǎng)過去存在“三高三低”問題，即違法成本低、違法收益高，守信收益低、守信成本高，維權(quán)收益低、維權(quán)成本高，這是上市公司財(cái)務(wù)造假等行為屢有發(fā)生的重要原因。新證券法按照重典治亂、猛藥去疴的法治理念，加大了證券違法行為的處罰力度，大幅提高了資本市場(chǎng)違法犯罪成本，會(huì)對(duì)上市公司違法行為產(chǎn)生強(qiáng)大的震懾力量。

提高上市公司質(zhì)量是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，需要上市公司、監(jiān)管部門、投資者及市場(chǎng)各參與主體的共同努力、久久為功。上市公司作為市場(chǎng)主體，提高自身質(zhì)量責(zé)無旁貸，承擔(dān)第一責(zé)任。要堅(jiān)持走穩(wěn)健合規(guī)發(fā)展之路，強(qiáng)化誠(chéng)信契約精神，嚴(yán)格按市場(chǎng)規(guī)律辦事，不盲目擴(kuò)張、不偏離主業(yè)，尊重和回報(bào)投資者，積極踐行股權(quán)文化。監(jiān)管部門要通過有效監(jiān)管、持續(xù)監(jiān)管、分類監(jiān)管、科技監(jiān)管，完善市場(chǎng)機(jī)制，優(yōu)化市場(chǎng)環(huán)境，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，提高上市公司信息披露質(zhì)量。要加大退市力度，實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)有進(jìn)有出、新陳代謝的良好生態(tài)。中介機(jī)構(gòu)要?dú)w位盡責(zé)，切實(shí)發(fā)揮好資本市場(chǎng)“看門人”作用，嚴(yán)格履行核查驗(yàn)證、專業(yè)把關(guān)等法定職責(zé)，督促上市公司規(guī)范運(yùn)作、真實(shí)披露。

觀察者網(wǎng)：新證券法今年已經(jīng)開始實(shí)施了，但很多人對(duì)處罰力度太低的問題心存疑慮。你如何看這一問題，如何根本上解決這一問題？對(duì)于刑法和公司法同新證券法聯(lián)動(dòng)修改，您有什么建議？

肖鋼：此次《證券法》修訂大幅提高了違法違規(guī)懲戒力度，并將投資者保護(hù)專門設(shè)立一章，從多個(gè)方面加強(qiáng)對(duì)投資者合法權(quán)益的保護(hù)。解決這個(gè)問題，單靠證券監(jiān)管部門是不夠的，要強(qiáng)化失信聯(lián)合懲戒激勵(lì)機(jī)制建設(shè)，多部門協(xié)作共同實(shí)現(xiàn)懲戒目標(biāo)。通過發(fā)揮民事、刑事、行政合力，共同提高違法違規(guī)成本，規(guī)范各類市場(chǎng)主體的行為。

為相應(yīng)加大刑事處罰力度，全國(guó)人大常委會(huì)于2020年7月3日正式就《刑法修正案（十一）（草案）》（以下簡(jiǎn)稱《修正案》）公開征求意見。《修正案》擬將資本市場(chǎng)相關(guān)的犯罪作出如下修改：一是將欺詐發(fā)行股票、債券罪的刑期上限，由現(xiàn)行的5年有期徒刑提高至5年以上有期徒刑，并增加控股股東、實(shí)際控制人指使、組織公司造假的刑事責(zé)任；二是將違規(guī)披露、不披露重要信息罪的刑期上限，由現(xiàn)行的3年有期徒刑提高至10年有期徒刑，并增加控股股東、實(shí)際控制人指使、組織公司造假的刑事責(zé)任；三是將保薦人明確列為提供虛假證明文件罪的犯罪主體，并對(duì)中介人員在證券發(fā)行、重大資產(chǎn)交易活動(dòng)中出具虛假證明文件、情節(jié)特別嚴(yán)重的情形，明確適用更高一檔的刑期，最高可判處10年有期徒刑。

另外，《公司法》修訂也提上了立法機(jī)關(guān)議事日程。作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)性法律制度，《公司法》涉及公司設(shè)立、股份發(fā)行與轉(zhuǎn)讓、公司治理、公司的分立、合并和解散等各個(gè)環(huán)節(jié)，與《證券法》及資本市場(chǎng)聯(lián)系緊密。期待《公司法》的修訂在強(qiáng)化公司治理有效性，優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境，提高上市公司質(zhì)量、保護(hù)中小投資者合法權(quán)益等方面取得重要進(jìn)展與突破。

書名：《中國(guó)資本市場(chǎng)變革》

作者：肖鋼

出版時(shí)間：2020年7月

定價(jià)：68.00

出版社：中信出版集團(tuán)